Η πιστοληπτική ικανότητα μιας αναδυόμενης χώρας εξαρτάται από πολλούς παράγοντες. Οι επενδυτές συνήθως επικεντρώνονται σε μια σειρά μακροοικονομικών μεταβλητών, όπως δημοσιονομικά ελλείμματα, επίπεδο χρέους ή συναλλαγματικά αποθέματα (βλ. Μ. Δούμπος, Κ. Κοσμίδου, Κ. Ζοπουνίδης, Δ. Γιαννακάκη, Ανάλυση και εκτίμηση κινδύνου χώρας, Εκδ. Κλειδάριθμος, 2004). Ισχυροί μακροοικονομικοί δείκτες είναι απαραίτητοι για μια ισορροπημένη οικονομική ανάπτυξη, αλλά δεν είναι αρκετοί. Είναι επίσης απαραίτητο να ρίξουμε μια πιο προσεκτική ματιά στις επιδόσεις μιας χώρας σε μακροπρόθεσμα θέματα που σχετίζονται με τα περιβαλλοντικά πρότυπα, τα κοινωνικά αποτελέσματα και τη διακυβέρνηση των δημόσιων φορέων (βλ. Κ. Ζοπουνίδης, Μ. Εσκαντάρ, Κλασική επένδυση και κοινωνικά υπεύθυνη επένδυση: Κριτήρια εκτίμησης, Ναυτεμπορική, Κυριακή 18 Απριλίου 2021). Οι παράγοντες ESG είναι οι οδηγοί της οικονομικής ανάπτυξης που θα παίξουν καθοριστικό ρόλο στην ικανότητα μιας χώρας να αποπληρώσει το χρέος της (βλ. Κ. Ζοπουνίδης, Παγκόσμια θύελλα του χρέους, Ναυτεμπορική, Τρίτη 17 Δεκεμβρίου 2019).

Η σημασία αυτών των παραγόντων για τα κρατικά ομόλογα έχει τεκμηριωθεί σε παγκόσμιο επίπεδο. Γίνεται αντιληπτό ότι οι ερωτήσεις ESG είναι ακόμη πιο σχετικές στο πλαίσιο των αναδυόμενων αγορών. Το επίπεδο κοινωνικοοικονομικής ανάπτυξης, ο βαθμός πολιτικής σταθερότητας ή ο σεβασμός του κράτους δικαίου διαφέρουν σημαντικά από χώρα σε χώρα. Το αναδυόμενο χρέος είναι μια κατηγορία περιουσιακών στοιχείων που έχει αναπτυχθεί και διαφοροποιηθεί τα τελευταία χρόνια, καθώς χώρες σε όλες τις περιοχές του κόσμου εξέδωσαν για πρώτη φορά ομόλογα. Την τελευταία δεκαετία, το μεγαλύτερο μέρος της ανάπτυξης έχει δημιουργηθεί από προαναδυόμενες χώρες όπου οι πρακτικές ESG είναι συχνά χαλαρές. (βλ. Κ. Ζοπουνίδης, Μ. Εσκαντάρ, Πρακτικές ESG και χρηματοοικονομική απόδοση: υπάρχει αλήθεια; Πολυτεχνείο Κρήτης, 10/08/2021).

Εμπεριστατωμένη ανάλυσηESG

Είναι ουσιαστικό να υπάρχει διαφάνεια σχετικά με τη μέθοδο ESG που χρησιμοποιείται έτσι ώστε οι αξίες ESG να είναι σαφείς, μεταξύ της ποικιλίας των επενδυτικών προϊόντων. Η πανδημία αποκάλυψε με τρόπο δυναμικό, τις αδυναμίες αρκετών οικονομιών. Η προσεκτική επιλογή επενδύσεων είναι ιδιαίτερα σημαντική για τις αναδυόμενες οικονομίες, καθώς αυτές έχουν περιέλθει σε σοβαρή ύφεση λόγω της απότομης κατάρρευσης των εσόδων από τον τουρισμό και τις εξαγωγές. Οι παράγοντες ESG όχι μόνο συμβάλλουν στη διεξαγωγή της παραδοσιακής μακροοικονομικής ανάλυσης, αλλά επικεντρώνονται και στη βιώσιμη ανάπτυξη. Οι θετικές πτυχές των κριτηρίων ESG μιας χώρας είναι δείκτης της μακροπρόθεσμης σταθερότητάς της.

Ενώ οι αναδυόμενες χώρες τείνουν να αντιπροσωπεύουν μεγαλύτερους κινδύνους ESG, έχουν επίσης σημαντικές δυνατότητες βελτίωσης. Ορισμένοι δείκτες ESG συσχετίζονται στενά με το πιστωτικό προφίλ της χώρας (βλ. Κ. Ζοπουνίδης, Μ. Εσκαντάρ, Τα κριτήρια ESG έχουν αντίκτυπο στον πιστωτικό κίνδυνο; Ναυτεμπορική, Κυριακή 7 Μαρτίου 2021). Για παράδειγμα, οι χώρες με δυσμενείς δείκτες διαφθοράς τείνουν να κατανέμουν εσφαλμένα κεφάλαια και, ως αποτέλεσμα, να αντιμετωπίζουν επιδείνωση του πιστωτικού τους προφίλ. Ο καθορισμός ιδίων μοντέλων ESG επιτρέπει στις αναδυόμενες χώρες να ακολουθήσουν μια επενδυτική στρατηγική προσανατολισμένη στα κριτήρια ESG ανεξάρτητα από τη συναίνεση της αγοράς. Για τους επενδυτές, αυτό έχει το πλεονέκτημα να μειώσει τον κίνδυνο ξαφνικών απωλειών, οι οποίες είναι δύσκολο να προβλεφθούν με τα παραδοσιακά μακροοικονομικά μοντέλα. Πέρυσι, οι επενδύσεις που έλαβαν υπόψη τα κριτήρια ESG σε κρατικά ομόλογα από αναδυόμενες αγορές ξεπέρασαν τη συνολική αγορά περισσότερο από 0,5%, γεγονός που μαρτυρά την ανώτερη απόδοση των επενδύσεων ESG για ένα έτος. Μακροπρόθεσμα, οι βιώσιμες επενδύσεις σε αναδυόμενες αγορές τελικά αποδίδουν για όλους.

Ανάγκη για μεγαλύτερη διαφάνεια αξιολόγησης των κριτηρίων ESG

Ωστόσο, η μεγάλη ποικιλία επενδυτικών προϊόντων που εστιάζουν στο τρίπτυχο ESG απαιτεί πλήρη κατανόηση των εννοιών και των μεθόδων ESG. Οι βαθμολογήσεις ESG των βασικών παρόχων δεδομένων ESG δεν είναι στην πραγματικότητα πολύ ομοιογενείς, οι εκτιμήσεις ESG εξαρτώνται, μεταξύ άλλων, από τις πληροφορίες που λαμβάνονται υπόψη και τη στάθμιση που επιλέγεται. Ως αποτέλεσμα, οι τιμές διαφορετικών χωρών μπορεί να ποικίλλουν σε μεγάλο βαθμό. Για παράδειγμα ενώ ένας πάροχος δεδομένων δίνει βαθμολογία ESG στην Ουγγαρία 75/100, ένας άλλος πάροχος δίνει μόνο 59/100. Ταυτόχρονα, μια καλή συνολική βαθμολογία ESG μπορεί να καλύψει αδυναμίες σε ορισμένους επιμέρους παράγοντες που εμπλέκονται στη συνολική αξιολόγηση. Επιπλέον, τα εσωτερικά μοντέλα επιτρέπουν τη στάθμιση των παραγόντων ESG σύμφωνα με τις επενδυτικές πεποιθήσεις του καθενός παρόχου δεδομένων.

Παράδειγμα

Το μοντέλο ESG μπορεί να χρησιμοποιηθεί για τη σύνταξη καταλόγων αποκλεισμού, για την αντιμετώπιση δυνητικών ανησυχιών των επενδυτών για διάφορα θέματα ESG και για τη βελτίωση του προφίλ ενός χαρτοφυλακίου αναδυόμενων ομολόγων. Τα φίλτρα μπορούν να δημιουργηθούν για την επιλογή χωρών σύμφωνα με τη συνολική βαθμολογία ESG ή βάσει διαφορετικής στάθμισης για τους πυλώνες Ε, S, ή G. Αυτό θα επιτρέψει στη διαχείριση των χαρτοφυλακίων σύμφωνα με τους δείκτες αναφοράς ESG. Η χρήση του μοντέλου για αποκλειστικούς σκοπούς όχι μόνο καθιστά δυνατή την αποφυγή αθέτησης υποχρεώσεων από κρατικούς δανειολήπτες, αλλά και τον περιορισμό της έκθεσης σε χώρες των οποίων οι παράγοντες ESG επιδεινώνονται σταδιακά, γεγονός που θα μπορούσε να οδηγήσει σε χαμηλή απόδοση.

Παρακάτω παρουσιάζονται τα αποτελέσματα μερικών αναδυόμενων χωρών με βάση τις βαθμολογίες ESG από ένα μεγάλο επενδυτικό οίκο.

Συμπερασματικά, το χρέος των αναδυόμενων χωρών είναι μια ολοένα και πιο διαφορετική κατηγορία περιουσιακών στοιχείων. Από αυτή την άποψη, η ενεργός διαχείριση είναι απαραίτητη και πρέπει να συνοδεύεται από μια επενδυτική διαδικασία που λαμβάνει αυστηρά υπόψη τους παράγοντες ESG. Λαμβάνοντας υπόψη τα κριτήρια ESG, οι επενδυτές θα είναι σε θέση να βελτιστοποιήσουν τα χαρτοφυλάκια τους και να μετριάσουν ορισμένους κινδύνους (βλ. Κ. Ζοπουνίδης, Α. Γαλαριώτης, Μ. Εσκαντάρ, ESGInvesting, Ναυτεμπορική, Τετάρτη 3 Φεβρουαρίου 2021).

*Ακαδημαϊκός
Πολυτεχνείο Κρήτης & Audencia Business School, France

Το άρθρο Μοντέλα ESG σε Αναδυόμενες Χώρες… Του Κωνσταντίνου Ζοπουνίδη εμφανίστηκε πρώτα στο NewIdeas | Το κανάλι με άποψη.

Καθηγητής Κωνσταντίνος Ζοπουνίδης, Ακαδημαϊκός

Το νέο παράδειγμα των αποφάσεων με πολλαπλά κριτήρια οδήγησε σε πληθώρα εφαρμογών τα τελευταία χρόνια. Οι Β. Roy και D. Bouyssou αναφέρουν στο βιβλίο – σταθμός της πολυκριτήριας υποστήριξης αποφάσεων 100 αναφορές σε εφαρμογές σε διάφορους επιστημονικούς τομείς (βλ. B. Roy & D. Bouyssou, Aide Multicritirere a la decision: methods et cas, Economica, 1993). Ο συγγραφέας Alain Scharlig αναφέρει αρκετές εφαρμογές, με τις περισσότερες να συγκεντρώνονται στους τομείς της διαχείρισης του περιβάλλοντος και της χρηματοοικονομικής (βλ. Α. Scharlig, Pratiquer ELECTRE & PROMETHEE, Presses Polytechniques et Universitaires Romandes, 1996).

Για παράδειγμα, η φροντίδα για το περιβάλλον σημαίνει ότι δεν θέλουμε πλέον να κάνουμε τις επιλογές μας με το μοναδικό κριτήριο του χρηματικού κόστους, με τον τρόπο «ας περάσουμε από εδώ τον αυτοκινητόδρομο διότι είναι η λύση που κοστίζει φθηνότερα». Επειδή οι παραβιάσεις στο περιβάλλον δεν είναι – ή σε κάθε περίπτωση δεν είναι όλες – μετρήσιμες σε χρήμα, παρατηρούμε άμεσα ότι η θεώρηση μη χρηματικών κριτηρίων οδηγεί σε αντιφατικές καταστάσεις, όπου ορισμένα κριτήρια είναι ποιοτικά και ως εκ τούτου δύσκολα μετρήσιμα. Η μόνη διέξοδος είναι η πολυκριτήρια υποστήριξη αποφάσεων. Η επιτυχία που καταγράφεται στη χρηματοοικονομική ανταποκρίνεται σε ένα φαινόμενο της ίδιας τάξης. Σε μια επενδυτική επιλογή, μερικές φορές μπορούμε να στηρίξουμε την ανάλυσή μας σε πτυχές που είναι δυνατόν να ποσοτικοποιηθούν. Τα κριτήρια είναι τότε όλα ποσοτικά (καθαρή παρούσα αξία, εσωτερικός συντελεστής απόδοσης, κριτήριο επανείσπραξης, … βλ. Κ. Ζοπουνίδης, Βασικές αρχές χρηματοοικονομικού μάνατζμεντ, Εκδόσεις Κλειδάριθμος, 2013). Πολλές φορές όμως, η απόφαση της επένδυσης κρίνεται κυρίως από ποιοτικά κριτήρια όπως κοινωνικά, περιβαλλοντικά, πολιτικά, κλπ. (βλ. C. Zopounidis, Multicriteria decision aid in financial management, European Journal of Operational Research, 1999, vol. 119, no 2, 404-415).

Στη συνέχεια, θα παρουσιαστούν μερικές εφαρμογές της πολυκριτήριας υποστήριξης αποφάσεων με βάση τη διεθνή βιβλιογραφία.

Οικιακά απορρίματα της Γενεύης

Πρόκειται για τη διδακτορική διατριβή του Jean Simos το 1990, (βλ. Evaluer l’impact sur l’environnement, une approache originale par l’ analyse multicritere et la negociation, Preses Polytechniques et Universitaires Romandes, Lausanne).

Ο συγγραφέας έκανε την απογραφή 14 τεχνικά δυνατών πολιτικών σχετικά με τις εναλλακτικές λύσεις που δεν είναι δεδομένες και ανέπτυξε με την Επιτροπή παρακολούθησης μια λίστα 11 σχετικών κριτηρίων.
Θεωρώντας ότι μια ανάλυση ευαισθησίας ήταν απαραίτητη, δημιούργησε πέντε πολυκριτήριους πίνακες επιδόσεων, ένα βασικό και τέσσερις εναλλακτικούς, γεγονός που τον οδήγησε να χρησιμοποιήσει την ELECTRE III (κατάταξη) 40 φορές, δηλαδή τους πέντε πίνακες οι οποίοι περιείχαν ο καθένας οκτώ διαφορετικούς συνδυασμούς βαρών των κριτηρίων. Τελικά ο συγγραφέας κατέληξε σε δύο πολιτικές που ικανοποιούσαν όλες τις τάσεις μέσα στην επιτροπή. Είναι ένας συμβιβασμός μεταξύ αυτών των δύο πολιτικών, αρκετά όμοιων, που εφάρμοσε η κυβέρνηση της Γενεύης. Επεκτείνεται η μονάδα αποτέφρωσης, δημιουργία σταθμών κομποστοποίησης οργανικών αποβλήτων, ενθάρρυνση της διαλογής στο σπίτι και δημιουργία κέντρων συλλογής αποβλήτων.

Οικονομία στις δαπάνες προϋπολογισμού

Ήταν ένα ζήτημα ανάπυτυξης μιας ταχείας διαδικασίας, επιτρέποντας στις κοινότητες να γνωρίζουν ποιές ήταν οι θέσεις, στον προϋπολογισμό λειτουργίας τους, για τις οποίες η δαπάνη ενέργειας ήταν προφανώς πολύ υψηλή (βλ. Franc Serrano, Aide multicritere a la decision en matiere d’economie d’energie, These de doctorat, Universite d’ Aix Marsaille II, 1991).

Ο στόχος της μελέτης ήταν να προσδιοριστούν οι θέσεις που πρέπει να αντιμετωπιστούν ως προτεραιότητα, για να γίνει εξοικονόμηση όχι μόνο στην ενέργεια, αλλά και στα χρήματα των φορολογούμενων. Ο συγγραφέας χρησιμοποίησε μια μέθοδο ταξινόμησης (sorting) που κάνει αναφορά στην αβέβαια υπεροχή του Β. Roy (1981) με μερικές τροποποιήσεις για να προσαρμοστεί στο υπό μελέτη πρόβλημα.
Διαχώρισε τις θέσεις ανάλογα με τον τύπο χρησιμοποιούμενης ενέργειας ως εξής:

• Καλές θέσεις
• Θέσεις που πρέπει να εξεταστούν πιο εμπεριστατωμένα
• Κακές θέσεις

Τα κριτήρια που πρότεινε ήταν ο αριθμός ωρών λειτουργίας των θέσεων, η κατανάλωση ανά κυβικό μέτρο, η εξέλιξη της κατανάλωσης, διάφοροι δείκτες που επιτρέπουν τη σύγκριση των θέσεων με διαφορετικό μέγεθος, η διάρκεια της απόσβεσης, κ.α.

Πρόβλεψη της πτώχευσης

Το Εργαστήριο Financial Engineering του Πολυτεχνείου Κρήτης καινοτόμησε ως προς αυτό το θέμα έρευνας με μεγάλο αριθμό δημοσιεύσεων τα τελευταία 25 χρόνια (βλ. C. Zopounidis, A. I. Dimitras, Multicriteria decision aid methods for the prediction of business failure, Springer, 1988).

Το 1987 δημοσιεύθηκε μια από τις πρώτες εργασίες μας χρησιμοποιώντας την τριχοτομική προσέγγιση με τη βοήθεια της μεθόδου UTADIS (βλ. C. Zopounidis, A multicriteria decision-making methodology for the evaluation of the Risk of failure and an application, Foundations of Control Engineering, vol. 12, no 1, 45-67).

Από τα 12 κριτήρια που χρησιμοποιήθηκαν για τον κίνδυνο πτώχευσης γαλλικών επιχειρήσεων, τα πιο σημαντικά ήταν:

• Ποιότητα του μάνατζμεντ,
• Η πίστωση από προμηθευτές,
• Το καθαρό διαθέσιμο κέρδος,
• Η ικανότητα της επιχείρησης να εισαχθεί στο χρηματιστήριο,
• Ο δείκτης διαφοροποίησης των δραστηριοτήτων της επιχείρησης.

Επίσης, χρησιμοποιήθηκε και η μέθοδος ELECTRE TRI σε ένα δείγμα 60 ελληνικών επιχειρήσεων (30 πτωχευμένων και 30 υγειών) με τη χρησιμοποίηση μόνο χρηματοοικονομικών κριτηρίων (βλ. C. Zopounidis, A. I. Dimitras, Le Rudulier, A multicriteria approach for the analysis and the prediction of business failure in Greece, Cahier 132, Lamsade, Universite de Paris Dauphine, 1995).

Επίβλεψη υποκαταστημάτων μιας τράπεζας

Οι συγγραφείς Zmitri, Martel, Bergeron και Dumas, μελέτησαν ένα πρόβλημα σχετικό με το banking management. Μετά από αίτημα μιας μεγάλης τράπεζας (Confederation des caisses populaires Desjardins du Quebec), εφάρμοσαν μια πολυκριτήρια διαδικασία που επιτρέπει να φανερώσει ποιά είναι τα υποκαταστήματά της που είναι προβληματικά. Χρησιμοποιώντας τη μέθοδο PROMETHEE, δημιούργησαν ένα δείκτη για κάθε υποκατάστημα που επιτρέπει να εκτιμά το επείγον και τη συχνότητα των ελέγχων και των σφαλμάτων που οφείλουν να διορθωθούν. Οι υπεύθυνοι της τράπεζας δήλωσαν ικανοποιημένοι και χρησιμοποιούν έκτοτε τη μεθοδολογία αυτή (βλ. M. Zmitri, J. M. Martel, M. Bergeron, Y. Dumas, Un indice de vulnerabilite pour les institutions financieres: une approche multicritere, Document de travail 95-27, CRAEDO, Universite Laval, Quebec, 1995). Παρόμοια εργασία έγινε και από τους Ζοπουνίδη, Δούμπο το 2007 με στόχο την εκτίμηση των Ελληνικών εμπορικών τραπεζών από την Τράπεζα της Ελλάδας.

Βαθμολόγηση ομολογιών

Ο συγγραφέας A. Andenmatten (1995) έδειξε πως μια τράπεζα μπορεί να εκτιμήσει με τα κριτήρια εκτίμησής της, τον κίνδυνο πτώχευσης των εκδοτών ομολογιών. Υπάρχουν χρηματοπιστωτικοί οργανισμοί που χρησιμοποιούν το rating ως διαδικασία εκτίμησης και δημοσιεύουν τα αποτελέσματά τους. Αλλά, η διαδικασία αυτή δεν είναι διαφανής ούτε ως προς την επιλογή των κριτηρίων ούτε ως προς τη σημαντικότητά τους. Ο συγγραφέας χρησιμοποίησε τη μέθοδο ELECTRE TRI με ένα σχετικά μεγάλο αριθμό ομάδων ρίσκου και η διαδικασία αυτή εφαρμόζεται ήδη σε τρεις μεγάλες ελβετικές τράπεζες (βλ. Evaluation du risque de defaillance des emetteurs d’ obligations, une approche par l’ aide multicritere a la decision, Presses Polytechniques et Universitaires Romandes, Lausanne, 1995).

Συμπερασματικά, το πολυκριτήριο παράδειγμα έχει ενσωματωθεί δυναμικά σε πολλές εφαρμογές διάφορων επιστημονικών κλάδων. Για παράδειγμα αναφέρουμε:

• Εύρεση τοποθεσίας ενός αεροδρομίου,
• Χάραξη ενός αυτοκινητόδρομου,
• Σχεδιασμός ενός συστήματος ύδρευσης αγροτικής περιοχής.
• Προστασία του περιβάλλοντος από πυρηνικά απόβλητα,
• Διαχείριση φράγματος από ύδατα ποταμού,
• Ενέργεια, επιλογή στρατηγικών και ανάλυση κινδύνων,
• Δημόσια οικονομία, αστική οικονομία, κατανομή επιχορηγήσεων σε πόλεις,
• Οικονομική ανάπτυξη, επιλογή επενδύσεων,
• Χρηματοοικονομική, επιλογή χαρτοφυλακίων.

Το άρθρο Πολυκριτήρια Μοντέλα Αποφάσεων & Εφαρμογές… Του Κωσταντίνου Ζοπουνίδη εμφανίστηκε πρώτα στο NewIdeas | Το κανάλι με άποψη.